Man mano che un numero crescente di trader professionisti entra nello spazio degli asset digitali, potrebbero essere tentati di visualizzare i mercati attraverso una lente tradizionale. Tuttavia, i mercati delle criptovalute hanno molte differenze fondamentali, essendo emersi come un settore in rapida crescita, non regolamentato e tecnologicamente in evoluzione. Per molti aspetti, i principi della decentralizzazione e della finanza aperta sono in contrasto con i regolamenti esistenti e il modo in cui le istituzioni sono abituate ad operare. Una caratteristica dei mercati delle criptovalute è l’alto grado di frammentazione della liquidità, che viene con una serie unica di sfide – e alcune opportunità.
Mercato crypto ed exchange: un’industria grande e complessa
La struttura delle piattaforme di trading è la prima e più ovvia differenza tra gli asset digitali e i mercati tradizionali. A differenza dei mercati tradizionali, che sono governati da regolamenti giurisdizionali, i mercati crypto includono un grande gruppo di exchange internazionali come Bitstamp, Kraken e Coinbase in competizione tra loro. Aziende locali come Bitcoin Suisse e Crypto Finance agiscono come broker.
I mercati sono così frammentati che anche se i 5 maggiori exchange a livello globale dovessero fondersi, la nuova entità comanderebbe solo circa il 40% del volume di scambio complessivo.
Inoltre, poiché un volume significativo di scambi di asset digitali è condotto attraverso i desk OTC, è difficile sapere esattamente quale proporzione dell’offerta totale in circolazione di un dato asset passa di mano attraverso gli exchange.
Per rendere le cose più complesse, sono in aumento anche gli exchange decentralizzati. Uniswap, uno dei DEX più grandi e più utilizzati, ha visto il totale degli asset bloccati aumentare di cinque volte in sei mesi, da 1,3 miliardi di dollari nel mese di dicembre a 8 miliardi di dollari a maggio, secondo il sito di monitoraggio DeFi Pulse.
Security token: il progresso normativo sarà fondamentale
La frase “asset digitali” include anche gli asset tokenizzati, considerati per anni dagli osservatori del settore come un catalizzatore chiave per la crescita a lungo termine.
I security token sono disponibili in una serie di forme diverse. Per esempio, i token azionari rappresentano azioni, i token basati sul debito rappresentano strumenti come obbligazioni o mutui, e i token basati su beni rappresentano il diritto alla proprietà frazionata di un bene sottostante.
La regolamentazione è stata un ostacolo fondamentale finora. I security token sono stati regolati allo stesso modo dei titoli convenzionali, rendendo obbligatoria la creazione di una serie di entità legali separate e autorizzate, come un sistema di deposito titoli e di compensazione. Queste misure garantiscono una migliore protezione per gli investitori, ma hanno anche reso estremamente complesso per gli operatori del settore ottenere una licenza di trading.
Queste barriere alla creazione di exchange di security token regolamentati hanno ostacolato la crescita dei mercati secondari. Anche se la liquidità dei security token è migliorata negli ultimi anni, l’infrastruttura normativa e di trading rimane sottosviluppata. In alcuni casi, le piattaforme di emissione offrono un mercato secondario per lo scambio di token, ma c’è una generale mancanza di liquidità e i volumi sono leggeri.
Ci sono segni positivi di progresso normativo. In Svizzera, la legge “DLT Act” entrerà in legge nell’agosto 2021, semplificando notevolmente il processo di creazione di sedi regolamentate di token di sicurezza.
La Commissione europea sembra ora pronta a seguire l’esempio, con il DLT Pilot Regime annunciato lo scorso settembre.
Man mano che i regolamenti si adattano alle caratteristiche specifiche del trading di asset digitali, le barriere alla creazione di nuove strutture di trading saranno abbassate. Mentre questo potrebbe migliorare la profondità complessiva della liquidità, porterebbe ad un’ulteriore frammentazione del mercato. I grandi exchange di criptovalute potrebbero trovarsi in competizione con sedi di trading specializzate in security token a livello regionale o territoriale.
Superare le sfide della frammentazione
Cosa significa tutto questo per i trader? Un mercato frammentato offre opportunità attraverso diverse sedi di trading, grandi e piccole, globali e locali, centralizzate e decentralizzate. Pertanto, la sfida principale è garantire che i trader possano trovare le migliori fonti di liquidità disponibili, mitigando al contempo i rischi della frammentazione, il che richiede soluzioni innovative.
Le commissioni e lo slippage sono un rischio chiave, poiché la distribuzione della liquidità su più sedi significa che gli ordini più grandi comportano il coinvolgimento di più exchange, broker o desk OTC per essere evasi. Le commissioni possono variare significativamente da una sede all’altra. Una liquidità relativamente bassa su qualsiasi sede significa che le grandi transazioni sono molto evidenti, introducendo il rischio aggiuntivo di frontrunning.
Un sistema di gestione automatica dell’esecuzione permette ai trader di connettersi a una serie di sedi utilizzando algoritmi di esecuzione per dividere e randomizzare gli ordini. Questo può essere combinato con una strategia di smart order routing (SOR), che invia automaticamente gli ordini alle piattaforme che offrono il miglior prezzo e la maggiore liquidità. Il risultato netto è un modo efficiente di fare trading minimizzando i rischi di slippage e front running.
Un altro punto da sottolineare è che lo spazio degli asset digitali manca di uno standard di comunicazione comune. Nel mercato degli asset tradizionali, FIX è usato da tutte le sedi principali. Tuttavia, i fornitori di liquidità nel settore degli asset digitali utilizzano una serie di API diverse per scambiare dati basati su sistemi come REST e WebSocket. Non esistono regole comuni, quindi il modo in cui una certa azione viene eseguita su due diversi exchange è probabilmente diverso.
Di conseguenza, stabilire e mantenere una connettività affidabile con una serie di sedi può essere una sfida tecnica complessa. I provider di tecnologie possono gestire questi problemi, fornendo connettività su una connessione FIX standard a un’ampia gamma di piattaforme.
Regolamento off-chain per gestire i rischi di controparte
In un mercato nascente dove la scelta di partner affidabili è una sfida, il rischio di controparte è reale. Le istituzioni devono trovare un equilibrio. Per garantire la migliore esecuzione e soddisfare le esigenze dei clienti, hanno bisogno di accedere al maggior numero possibile di piattaforme con liquidità, ma questo aumenta l’onere del vetting per mitigare il rischio di controparte.
Inoltre, gli exchange di criptovalute in genere richiedono ai trader di aprire un account e fornire credito in anticipo per prefinanziare qualsiasi transazione. Alcuni exchange offrono linee di credito ai trader più grandi, ma questo avviene generalmente caso per caso.
Quindi, per avere accesso a una vasta quantità di liquidità, un trader avrebbe bisogno di aprire account con ogni exchange e alimentare ciascuno di essi con dei fondi. Non è difficile capire il motivo per cui questi requisiti agiscono come un collo di bottiglia sistemico che aumenta il rischio di controparte, impedisce la best execution e, ironicamente, introduce il noioso compito di gestire più wallet.
Per superare queste sfide, c’è una crescente domanda da parte degli attori istituzionali per le piattaforme di asset digitali che permettono il regolamento off-chain. Una rete di regolamento intermediario si trova tra l’istituzione finanziaria e le varie piattaforme di trading, esternalizzando il regolamento off-chain a un partner di fiducia ed eliminando così il rischio di controparte. Il trader può custodire tutti i fondi in un wallet sicuro, multi-valuta, multi-indirizzo e auto-depositante e deve solo finanziare ogni regolamento prima dell’esecuzione.
Ci sono opportunità nella frammentazione?
Mentre le sfide della frammentazione sono ampie, essa crea anche delle opportunità. Un esempio è che permette ai trader di trarre vantaggio dagli “spread incrociati”, che si verificano quando gli order book di diverse piattaforme non si allineano. Quando questo accade, la migliore offerta su una piattaforma è più alta della migliore richiesta su un’altra, dando luogo a mercati incrociati. È possibile vendere effettivamente un asset a un prezzo più alto di quello a cui lo si è acquistato.
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Il grafico qui sopra mostra un esempio reale dell’order book aggregato da sedi separate. Al di sotto di una quantità di 1.3BTC, i prezzi di offerta superano i prezzi di richiesta. Questo tipo di anomalia di mercato mostra che ci sono vantaggi significativi nell’automatizzare la connettività a una vasta gamma di piattaforme di trading, permettendo agli operatori di catturare le opportunità quando si presentano.
La frammentazione e la ricerca di liquidità offrono anche altre opportunità che non si trovano nei mercati tradizionali. Per esempio, è possibile guadagnare rendimenti contribuendo alla liquidità di un exchange decentralizzato o di un protocollo di prestito come Compound. Ci sono anche servizi di prestito centralizzati che offrono simili caratteristiche di guadagno.
Anche se la situazione continua ad evolversi, è legittimo dire che la struttura dei mercati degli asset digitali sta iniziando ad emergere più chiaramente. Una cosa sembra inevitabile – la continua innovazione tecnologica che caratterizza lo spazio, combinata con la direzione della regolamentazione, significa che la frammentazione è destinata a rimanere una caratteristica. Mentre questo comporta le sue sfide e opportunità, attualmente sta emergendo un ecosistema di trading secondario più dinamico che aiuterà a compensare le sfide della frammentazione, creando al contempo nuove opportunità.
